【导读】六大券商首席展望2025年
中国基金报记者 曹雯璟 莫琳 闫晶滢
2024年即将收官。回顾今年，A股市场前期表现较弱，9月忽然迎来“新牛市”，而后又震荡调整。展望2025年，市场风格将如何演绎？哪种风格可能占优？有哪些机会值得关注？对此，中国基金报采访了六位券商首席策略师，把脉2025年市场走势。
他们分别是中国银河证券策略分析师及团队负责人杨超、中金公司研究部首席国内策略分析师李求索、中信证券首席策略分析师秦培景、天风研究政策研究院负责人及策略首席分析师吴开达、国泰君安证券研究所策略首席分析师方奕、兴业证券策略首席分析师张启尧。
杨超： 尽管市场仍可能经历一定震荡，但在政策支持和经济结构调整的共同推动下，A股市场有望实现阶段性上涨，逐步进入“慢牛”阶段。
李求索： 2025年，我们认为政策发力情形下景气回升，产业有望逐渐增多，部分龙头个股可能率先受益，大盘风格或先有阶段性表现，能否出现风格趋势性转换的关键在于经济企稳节奏。
秦培景： 预计2025年A股将经历一轮年度级别上涨行情。核心城市房价企稳和社会融资增速回升将成为发令枪，国内的信用周期、宏观价格、A股盈利都将迎来周期上行的新起点。
吴开达： 政策生效需要时间，政策出台节奏和力度也会根据经济现状“边走边看”“弱现实”或将持续一段时间，垄断红利不时会有所表现。惠民生、促消费后续政策加力也值得期待。
方奕： 对2025年的中国市场投资，我们的看法是迎接“转型牛”。中国股市底部已经出现，“转型牛”的条件正在形成。
张启尧： 本轮上涨也或将由多个阶段性的“快涨、大波动”的震荡市构成，底部逐步抬升、拾级而上。行情震荡向上，才能走得更远。
2024年是股市预期转折之年
中国基金报：2024年以来，A股市场一波三折。您对2024年以来A股整体行情如何看待？
杨超：2024年年初，受政策刺激和货币宽松预期的推动，A股市场一度出现反弹。然而，随着经济复苏进程放缓、企业盈利增速未达预期，市场信心逐渐减弱。与此同时，全球经济的不确定性加大，特别是美联储加息周期的延续和地缘风险的上升，进一步加剧了市场的波动。尽管如此，自9月24日以来，中央出台的一揽子政策协同发力，持续释放流动性，有效提振了市场信心。整体而言，2024年A股市场面临一定震荡，但在政策持续支持和结构性机会的推动下，中长期复苏的潜力依然值得期待。
方奕：2024年对A股而言无疑非常重要，既是中国股市触底之年，也是股市预期转折之年。应该说，经历了长时间的幅度较大的调整之后，股市的悲观预期和微观交易结构都得以出清，股票估值也出现了广泛的折价，最根本的原因是投资者对未来预期的不确定以及保守的心态。
自9月24日以来，货币、财政和资本市场改革的政策齐发力，股市触底强劲回升，这是一个非常积极的变化，政策方向和力度均有力地回应了市场的呼声和投资人的期待，推动投资人改善对未来的预期以及更进取的面向风险资产的心态，股市成交量创下历史纪录，权重股、成长股、题材股接续表现，为2025年的行情推动打下基础。
吴开达：9月下旬至今的上涨行情演绎主要分为两波，第一波是9月下旬至10月初，也是本轮行情的起始点，推动的原因是强力政策信号扭转了此前市场的悲观预期（9月24日一行一局一会宣告推出组合拳、9月26日政治局会议召开），第二波是11月上旬，市场聚焦十四届全国人大常委会第十二次会议，关注财政发力的具体情况，即开始更加关注政策的具体细节以及落地情况。
李求索：近年全球宏观范式转变的影响越发深刻，国内经济面临低通胀困扰，2024年A股表现主要为估值修复，9月以来在政策积极变化下扭转弱势，当前市场低估程度明显缓解后，2025年关注重点为估值驱动能否向盈利驱动顺利切换。
张启尧：2024年国内经济增长、政策预期的变化，仍是主导市场走势的核心线索。因此，我们看到年初由于经济继续承压、政策宽松兑现，市场延续下跌。直至2月初，随着风险偏好修复，以及来自流动性的冲击减弱，市场迎来深V反弹。
4月下旬至5月中旬，一季度经济数据超预期，叠加4月底政治局会议政策宽松预期以及地产政策放松等利好催化，指数更一度创出年内新高。然而，5月下旬开始，随着社融负增、经济预期转弱，以及来自交易、情绪层面的压力，市场再度遭遇回调。而9月底以来，随着政策组合拳持续加码，经济也逐步回暖，市场又大幅上涨。
A股底部时期已过
2025年或将震荡走牛
中国基金报：目前，市场仍在3400点附近徘徊。您对2025年A股市场怎么看？慢牛是否可期？
秦培景：预计2025年A股将经历一轮年度级别上涨行情。核心城市房价企稳和社会融资增速回升将成为发令枪，国内的信用周期、宏观价格、A股盈利都将迎来周期上行的新起点，A股的投融资生态、投资者生态、产品生态也将站上全新的起点。
方奕：中国股市底部已经出现，“转型牛”的条件正在形成：首先，经历长时间持续调整，悲观预期和微观结构出清，是股市具有估值弹性的先决条件；其次，决策层对扭转经济形势与支持资本市场态度的积极转变，是构成远期预期上修、摆脱“熊市思维”与股市底部抬高的重要基石；再次，资本市场改革提升股东回报，而化解债务、推动改革与稳定资产价格，有望构成中国经济发展的新“三支箭”，中国股市的转型牛正在形成。
展望2025年中国股市，岁末年初政策乐观预期仍有发酵空间，中国股市有望走出一轮跨年行情；但在地缘冲突风险升温的情形下，在过程中料将面临逆风；随着市场对经济与政策预期的企稳上修，2025下半年股指有望再度走强。
李求索：A股市场底部时期已经过去，2025年投资者风险偏好有望整体好于2024年，结构性机会进一步增多。
节奏上，2025年市场变化频率可能高于2024年，但振幅或收窄。今年底至明年初处于政策发力的关键窗口期，结合12月9日政治局会议精神，A股“岁末年初”行情有望在政策红利下有较好表现，预期变化或将继续支持估值修复节奏，中期市场表现取决于业绩拐点确认和回升弹性，2025年重点关注估值驱动向业绩驱动的切换。
杨超：展望2025年，随着超常规逆周期政策的持续发力，尤其是财政政策和货币政策的协同支持，市场的流动性有望得到进一步保障。需要注意的是，经济复苏仍面临较大的挑战，尤其是企业盈利增速的压力、国内需求的恢复以及外部环境的不确定性，仍可能对市场情绪产生波动影响。不过尽管市场仍可能经历一定震荡，但在政策支持和经济结构调整的共同推动下，A股市场有望实现阶段性上涨，逐步进入“慢牛”阶段。
张启尧：9月底以来，政策反转带来估值修复。行至当下，估值修复已较为充分。另一方面，“盈利底”大概率已经出现，基本面修复的方向是明确的，但数据验证还需要时间，预期和现实将轮番主导市场。此外，特朗普上台后，中美贸易战或仍将有所扰动。因此，整体来看，明年市场大概率是震荡向上。
但是中国经济的好转不是一蹴而就的，本轮上涨也或将由多个阶段性的“快涨、大波动”的震荡市构成，底部逐步抬升、拾级而上。阶段性快涨之后的颠簸、分化，其实是在等一等股市和经济的良性互动。
关注绩优成长、内需消费、并购重组板块
中国基金报：今年以来，黄金、红利、人工智能、芯片等板块轮番演绎。预计2025年的投资主线是什么？哪些板块值得关注？
秦培景：建议关注绩优成长、内需消费、并购重组三条重要赛道。
绩优成长方面，关注预期强化的自主可控主线（半导体设备、材料、零部件、信创），以及技术驱动的新兴产业机遇（AI终端、智能汽车、商业航天）。内需消费方面，需要观察政策落地后的效果，配置从必选消费（消费互联网、乳制品、大众餐饮）逐步拓展至可选消费（餐饮供应链、酒类、人力资源服务、酒店）。并购重组方面，聚焦产业整合和新质生产力发展（电子、医疗器械、汽车零部件）。
方奕：迎接“转型牛”，棋眼在成长；关注地产链价值修复，看好出海与悦己消费。
2025年投资关键词在于“科技创新”与“金融强国”。1）看好产能周期有望触底的科技成长股：半导体/新能源/计算机信创/机械/汽车，以及受益于财富管理与入市需求上升的非银；2）地产困境反转：“止跌回稳”目标下，地产政策有望持续放松，地产/建筑/厨电/家具受益。3）利率下降与地缘风险下，高分红仍有波段性的机会。
此外，我们在2025年也看好具有产业趋势与商业机会的制造业与文化出海以及悦己型消费。看好港股互联网。
李求索：配置上，重回景气视野，重回赛道布局。关注四条主线：1）关注估值持续收缩、基本面预期有望迎来出清拐点的成长产业，或者受到政策支持和AI产业趋势催化的领域，包括锂电池、高端制造，半导体、消费电子、软件等为代表的科技软硬件等；2）美国新总统上任及联储降息加大美国经济软着陆概率，但贸易等领域不确定性增加，关注潜在冲击相对小、外需韧性强的领域，如电网、商用车、家电等，以及全球定价的资源品；3）高股息公司结合现金流及股息率配置，新视角关注食品饮料等泛消费领域；4）关注并购重组、破净修复以及地方政府化债等应对确定性高、持续性较好的政策及资本市场改革对相关领域的影响。
杨超：2025年，A股市场的投资主线将围绕消费、科技和防御性资产展开。首先，消费领域将成为重要投资主线。随着中国经济持续转型，政策加码的消费刺激措施，特别是在住房、汽车和家电等领域的“以旧换新”补贴，将有望推动消费复苏。此外，消费结构升级和个性化消费需求的增加，将为消费品行业带来持续增长动力，推动传统消费品及服务业稳步发展。
其次，科技行业依然备受关注。政策支持不断加强，自主创新和产业升级成为国家战略重点。随着中国经济向高质量发展转型，技术创新成为核心驱动力，特别是5G、人工智能和集成电路领域。
最后，全球不确定性仍然较高，因此防御性资产的吸引力上升，尤其是高分红、高股息股票，仍可能成为投资者的关注重点。
张起尧：从赔率角度，可以重点关注新质生产力以及并购重组。其中，新质生产力方面，作为长期促进经济动能切换和短期托底政策的发力结合点，重点关注AI、半导体、信创、机器人、低空经济等。并购重组方面，关注两大核心线索，一是TMT、军工、医药等为代表的硬科技方向，二是央国企主导的券商、钢铁、化工等潜在产业整合方向。
从胜率角度，重点关注内需以及供给格局优化的先进制造业。扩内需作为本轮政策组合拳发力重点，也将是明年稳增长的重要抓手。此外，过去几年产能扩张已显著放缓、出清相对充分、明年产能利用率大概率迎来修复拐点的行业，同时配合兼并重组，行业竞争格局有望加速优化。
吴开达：行业格局改善逻辑下，可关注：1）周期类的贵金属、化学原料、油服工程等（地产链指标虽低位但尚处于左侧模式）；2）制造板块中的电池、自动化设备；3）消费类更适用行业周期反转思路进行中长线投资。厨卫电器、调味发酵品、啤酒、教育、数字媒体、一般零售和旅游景区均有右侧迹象；4）科技板块行业大多显示右侧迹象，龙头/黑马得分可能更为重要。
主题投资可关注并购重组和投资者回报类。本轮并购重组行情重点关注央国企重组：本轮和2015年的不同是其服务于产业整合、国企改革和化债的成分较大。投资者回报方面，回购更类似“定向作用”于自身股票，这类方向可关注恒生互联网。
市场风格可能趋于均衡
转换关键在于经济企稳节奏
中国基金报：2024年，市场投资风格的转换不断加剧。2025年，预计哪种风格可能占优？成长还是价值？
杨超：进入2025年，市场风格可能趋于均衡，但成长股的机会仍然较大。随着中国经济向高质量发展转型，技术创新和产业升级将成为关键驱动力，尤其是在5G、人工智能、集成电路等前沿科技领域。这些领域的成长性较强，且政策扶持力度加大，因此成长股可能会在2025年继续占据主导地位。然而，价值股在全球经济不确定性和国内经济复苏的不平衡中，仍然具备一定的吸引力。特别是高分红、高股息的股票，能够为投资者提供稳定的收益预期，因此在波动较大的市场环境下，防御性价值股可能也会受到青睐。
李求索：对A股历史上小盘风格占优周期进行梳理发现，增量资金、交易拥挤度、估值比、短期景气或事件扰动等因素可能导致大小盘风格的短期阶段性切换。短期来看，产业趋势、宏观及流动性环境、资本市场建设方向、估值及拥挤度对比等因素仍有利于小盘风格演绎，但近期伴随交易拥挤度上行等边际变化产生对小盘风格带来影响，建议持续关注相关指标变化。中期维度下，若基本面逐步筑底回升，比价效应趋近极值，可能会发生大小风格切换。2025年我们认为政策发力情形下景气回升产业有望逐渐增多，部分龙头个股可能率先受益，大盘风格或先有阶段性表现，能否出现风格趋势性转换的关键在于经济企稳节奏。
吴开达：市场正处于“强预期，弱现实”的赛点2.0第二阶段，类似2023年上半年的“杠铃策略”。一边是政策态度转向，对未来预期改善，风偏上行，成交额持续高位，导致主题行情占优、高换手的科技方向活跃。另一边是政策生效需要时间，政策出台节奏和力度也会根据经济现状“边走边看”“弱现实”或将持续一段时间，垄断红利不时会有所表现。惠民生、促消费后续政策加力也值得期待。
张启尧：整体来看，明年市场将是一个政策放松预期和流动性驱动下偏“弱逻辑”的市场，成长风格有望相对占优。另一方面，随着明年盈利主线逐渐浮现、基本面确定反转，高胜率、价值风格也有望逐步回归。
秦培景：2025年，个人投资者和机构投资者资金接力入场将是行情的主驱动，ETF将成为重要的配置工具，市场风格主导将由个人投资者逐步切换至机构投资者。
当前经济形势仍然复杂
警惕中美摩擦等风险因素
中国基金报：站在2024年年尾，市场后续还有哪些风险因素需要关注？
方奕：在2025年的春季，预计市场会面临一些扰动因素：一是中美摩擦。特朗普及其多位内阁成员是旗帜鲜明的对华鹰派，特朗普上台以后，大概率在2025年春季快速通过贸易关税、科技限制等方式加大与中国的战略竞争，彼时市场的不确定性会有所加大。二是经济恢复的力度与政策的节奏。当前经济形势依然是复杂的，盈利增长也面临诸多的挑战。
杨超：首先，全球经济的不确定性依然是市场的主要风险来源。特别是特朗普重新执政，可能推行更加激进的加征关税政策。这不仅可能加剧中美贸易摩擦，还可能引发二次通胀。如果美国经济因此陷入滞涨，全球市场可能承压，并进一步波及A股市场。
其次，美联储的货币政策仍是关键风险因素。虽然美联储已进入降息周期，但由于美国经济软着陆的可能性较大，再加上特朗普上台可能加重国内通胀压力，预计美联储的降息节奏可能放缓。这将继续抑制全球资本市场的风险偏好，进而影响A股的资金流动性和估值水平。
此外，国内经济结构调整过程中仍潜藏一些深层次风险。例如，地方政府债务问题和房地产市场的持续调整，可能在短期内限制经济增长和市场情绪的恢复。尽管政策层已出台一系列支持措施，但结构性问题的解决仍需时间，市场可能面临更长时间的震荡修复。
最后，地缘风险和国际市场的不确定性依然是A股面临的重要挑战。全球贸易格局、科技竞争和区域冲突等因素，可能导致市场突发波动，进一步增加投资者的风险厌恶情绪。
秦培景：风险因素包括以下几点：中美科技、贸易、金融领域摩擦加剧；国内政策力度、实施效果或经济复苏不及预期；海内外宏观流动性超预期收紧；俄乌、中东地区冲突进一步升级；我国房地产销售量价回稳不及预期。
张启尧：主要风险集中在特朗普上台带来的中美关系、经贸等领域的不确定性。从短期来看，随着后续特朗普上台并推进对华加征关税，A股或因短期消息面的冲击而承压。中期，则取决于实际关税加征的力度。本次特朗普威胁对中国进口商品征收60%或以上关税，而市场预期则在30%～40%。若后续关税符合预期，影响可能类似2019年初。但如果出现极端情形，仍可能带来较大冲击。
制作：舰长??
发布：木鱼
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